Liberalización condicionada y arquitectura normativa: el nuevo régimen cambiario en 2025

Por Eduardo N. Cano*

I. Introducción

El 11 de abril de 2025, el ministro de Economía Luis Caputo anunció una modificación sustancial del régimen cambiario, que dio inicio a la denominada Fase 3 del programa económico del gobierno del Presidente Javier Milei. El nuevo esquema, basado en un sistema de flotación del tipo de cambio dentro de bandas móviles, flexibiliza el acceso al mercado oficial de cambios (“MLC”), particularmente para personas humanas. Este rediseño, sin constituir una liberalización total, representa un giro normativo significativo hacia una mayor normalización cambiaria y financiera.

Sin embargo, más allá de su dimensión técnica, esta transición conserva elementos del cepo anterior y genera efectos económicos, institucionales y jurídicos que ameritan un análisis integrado. Este artículo explora las transformaciones estructurales del nuevo régimen, su impacto sobre los incentivos económicos, su inserción en una estrategia geopolítica más amplia y las tensiones normativas que proyecta sobre el régimen sancionatorio vigente.

II. Arquitectura técnica del nuevo régimen cambiario

Mediante la Comunicación “A” 8226,[1] el Banco Central de la República Argentina (BCRA) oficializó el nuevo esquema monetario-cambiario, caracterizado por una flotación del tipo de cambio entre bandas móviles, intervención no esterilizada      y flexibilización parcial de restricciones. A diferencia de una convertibilidad rígida o un cepo tradicional, este diseño busca una normalización gradual en línea con los objetivos acordados con el Fondo Monetario Internacional (FMI).[2]

Elementos centrales del nuevo esquema:

(i) Bandas cambiarias: el tipo de cambio podrá fluctuar libremente dentro de los límites de $1000 y $1400, con ajustes mensuales divergentes del 1%. El BCRA, si bien mantiene facultades de intervención en caso de shock y/o para acumulación de reservas, como regla s     olo intervendrá en los extremos.

(ii) Intervención no esterilizada: el BCRA actúa en los extremos sin absorber liquidez, utilizando el régimen como ancla monetaria vía agregados.

(iii) Eliminación del “dólar blend”: los exportadores ya no podrán liquidar el 20% de sus exportaciones al contado con liquidación (CCL), unificando la vía de ingreso en el MLC.

(iv) Liberalización para personas humanas: se eliminó el tope de USD 200 para atesoramiento y otras restricciones vinculadas con asistencias gubernamentales recibidas durante la pandemia, subsidios, empleo público y otros. Estas restricciones continúan vigentes para personas jurídicas.

(v) Flexibilización para importadores: se redujeron los plazos de acceso al MLC para pago de bienes, servicios y bienes de capital, especialmente para MiPyMEs.

(vi) Apertura parcial para personas jurídicas: se autorizó el giro de dividendos a partir de balances iniciados en 2025 y se facilitaron los pagos de intereses y servicios de deuda. Para los “stocks” de deuda, se prevé la emisión de nuevos instrumentos financieros (Bonos BOPREAL) como vía de normalización.

III. Incentivos, anclas nominales y el riesgo de apreciación cambiaria

La transición al nuevo (o no tan nuevo)[3] régimen de flotación entre bandas redefine los incentivos económicos de los actores del mercado. A diferencia del esquema anterior, el nuevo sistema inserta un marco más flexible y previsible de intervención, con liberalización parcial de restricciones, eliminación de distorsiones como el dólar blend, pero con una expectativa de apreciación cambiaria en términos reales si la inflación no converge rápidamente.

Por el lado de la oferta de divisas, el levantamiento del cepo coincide con un momento de posible gran oferta estacional de divisas producto de la “cosecha gruesa”, lo que representa una ventana crítica para que el BCRA acumule reservas. Aunque el salto cambiario inicial elevó el tipo de cambio oficial a niveles más competitivos que el tipo de cambio blend, si la inflación se acelera o las bandas pierden credibilidad, la oferta de divisas podría revertirse con fuerza, afectando la acumulación de reservas y la sostenibilidad del esquema.

Simétricamente, los importadores, ahora con plazos de acceso más flexibles al MLC, tenderían a anticipar compras para resguardarse frente a una posible depreciación futura. Este comportamiento, racional bajo expectativas de devaluación, incrementa la demanda de divisas y podría presionar al tipo de cambio hacia la parte alta de la banda. En ese escenario, el BCRA se vería obligado a intervenir como vendedor para contener la cotización dentro de los márgenes establecidos, tensionando las reservas internacionales y comprometiendo la sostenibilidad del régimen si la dinámica se intensifica.

En términos financieros, este nuevo esquema reactiva estrategias financieras especulativas como el famoso carry trade.[4] Esta lógica, si bien puede colaborar en la reconstrucción de la demanda de pesos, también genera vulnerabilidad: si se rompiera el equilibrio entre tasa, inflación y tipo de cambio, una salida coordinada podría presionar severamente la banda superior y debilitar las reservas del BCRA.

Como ya han señalado algunos analistas, el nuevo esquema implica asumir costos —entre ellos, una posible (aunque no segura) aceleración inflacionaria inicial—, pero responde a la necesidad de abandonar un sistema cambiario disfuncional y segmentado que acumulaba distorsiones sin resolver. En este sentido, el Gobierno pareciera haber asumido un sesgo hacia la apreciación cambiaria posterior al salto inicial, buscando moderar su impacto inflacionario, que se evidenció en los dichos del gobierno sobre la caída del tipo de cambio en la primera semana del nuevo régimen cambiario.

De esta manera, el tipo de cambio, entonces, no solo cumple una función de equilibrio externo, sino que actúa como ancla nominal de corto plazo y su función dinámica va mutando con el correr de las semanas.

IV. Estrategia implícita en el nuevo régimen

Más allá del mercado cambiario, y dada la estructura de esta nueva fase del plan económico del Gobierno, parecería haberse priorizado la normalización del mercado de pesos como pilar del nuevo modelo en lugar de liberar completamente el acceso a las divisas, con tasas positivas, control de agregados y financiamiento vía letras del Tesoro.

Esta elección no fue menor y marca una diferencia en el análisis: el gobierno de Javier Milei habría preferido apuntalar el sistema monetario local antes que avanzar hacia una convertibilidad informal. Esta estrategia explica, en parte, la persistencia de sendas restricciones cambiarias, en pos de buscar      consolidar credibilidad sobre la base de un anclaje monetario progresivo.

V. Estrategia geoeconómica del nuevo régimen cambiario

La reciente reconfiguración del régimen cambiario no puede analizarse meramente desde el punto de vista local, ya que su implementación coincide con un cambio en la política exterior argentina. Esta busca dejar atrás la característica ambigüedad geopolítica de los últimos años y apunta a consolidar la relación con los Estados Unidos y los organismos multilaterales occidentales.

Este cambio se hace evidente con la visita del secretario del Tesoro de Estados Unidos, Scott Bessent, quien coincidió con los anuncios del nuevo régimen cambiario. Bessent expresó su respaldo al ajuste fiscal, monetario y cambiario del gobierno, celebró el nuevo acuerdo con el FMI y sugirió también que Argentina debería cancelar el swap con China si logra acumular reservas, señalando que esos acuerdos comprometen la autonomía financiera. Así, el nuevo régimen no so     lo es un marco operativo para estabilizar el mercado, sino también una pieza fundamental en la negociación geopolítica del país.

No obstante, analistas han advertido sobre los riesgos de una estrategia de alineamiento acrítico.[5] En un mundo cada vez más multipolar, la región —y, particularmente Argentina— debería evitar caer en nuevas dependencias geopolíticas, fomentando en cambio la diversificación de alianzas y el fortalecimiento de una inserción internacional más autónoma. La estrategia de vincular la política cambiaria a una señalización unívoca hacia Washington podría fortalecer la posición externa a corto plazo, pero también podría generar vulnerabilidades estratégicas si se debilitaran vínculos alternativos con socios comerciales como China​.

La liberalización cambiaria, entonces, no solo responde a un imperativo interno de normalización, sino a un requerimiento externo de alineamiento. En este contexto, el tipo de cambio funciona no solo como variable económica, sino como instrumento diplomático y palanca para redefinir alianzas estratégicas. La sostenibilidad del nuevo régimen dependerá, entre otras cosas, de la capacidad del presidente Javier Milei y el ministro de Economía Luis Caputo para capitalizar este reposicionamiento internacional sin poner en riesgo vulnerabilidades estructurales internas.

VI. Consecuencias institucionales del nuevo régimen: regularización, legalidad y tensiones normativas

Más allá de sus efectos macroeconómicos inmediatos, el nuevo régimen cambiario también proyecta ciertas consecuencias jurídicas e institucionales que merecen ser al menos mencionadas. En su aparente función técnica, la Com. “A” 8226 incorpora una disposición que pareciera proyectar ciertas consecuencias jurídicas significativas sobre el régimen penal cambiario. En concreto, el BCRA dispuso en el punto 5 que:

“No deberán tenerse en cuenta en la elaboración de las declaraciones juradas requeridas en los puntos 3.16.3.1 y 3.16.3.4 del texto ordenado sobre Exterior y Cambios las operaciones realizadas hasta el 11/04/25”.

Esta decisión —presentada, a priori, como una medida de carácter operativo— implica en términos materiales una suerte de dispensa retroactiva de cumplimiento normativo para determinados hechos pasados que, conforme al régimen anterior, constituían una infracción formal pasible de sanciones en virtud del régimen penal cambiario vigente. Si bien obviamente esto no se trata de una derogación general del tipo infraccional, la exclusión selectiva y temporal de determinadas conductas genera un cierto vacío sancionatorio de facto.

En este contexto, resulta necesario plantear el interrogante de si esto podría ser asimilado a una amnistía o indulto administrativo de alcance limitado, con efectos retroactivos sobre la tipicidad de determinadas infracciones. En la medida en que el Estado, a través del BCRA, su órgano de aplicación en materia cambiaria, decide excluir determinados hechos de la matriz de valoración jurídica, podría interpretarse que de alguna manera cesa la antijuridicidad de esas conductas.[6] En consecuencia, podría configurarse así un supuesto susceptible de ser abordado bajo el principio de ley penal más benigna (art. 2° del Código Penal), extensible a los procedimientos sancionatorios de naturaleza administrativa.

Si bien la Corte Suprema de Justicia de la Nación ha sostenido que “la regla de la ley penal más benigna rige en materia penal y no cuando se controla el ejercicio del poder disciplinario”,[7] y la Procuración del Tesoro de la Nación ha dicho que “el principio de la ley más benigna, propio del Derecho Penal, no es aplicable en el ámbito disciplinario administrativo”,[8] la doctrina especializada ha reconocido reiteradamente que las garantías penales rigen, aunque atenuadamente, en los procedimientos administrativos sancionatorios, especialmente cuando se encuentran en juego la imposición de multas o la generación de antecedentes reputacionales negativos. Desde ese punto de vista, si una conducta perdiera su carácter infraccional por decisión normativa posterior –como el caso en cuestión– debería admitirse su efecto retroactivo sobre sanciones ya impuestas, o sobre procedimientos en trámite.

En resumen, la decisión del BCRA de excluir determinadas operaciones previas al 11 de abril de 2025 del contenido exigido en las declaraciones juradas requeridas en los puntos 3.16.3.1 y 3.16.3.4 del texto ordenado sobre Exterior y Cambios proyecta efectos que van más allá de su formulación técnica. Al neutralizar retroactivamente la relevancia de ciertas conductas que, bajo el régimen anterior, podían constituir infracciones cambiarias, se habilita —aunque de forma implícita— una discusión posible sobre la aplicación del principio de ley penal más benigna en sede administrativa o judicial.

En este sentido, el análisis se enmarca en una cuestión aún más profunda vinculada a la naturaleza y límites del derecho administrativo sancionador en Argentina. Tal como sostiene Monzón Capdevila,[9] la potestad sancionadora del Estado, aunque reconocida, carece de una regulación sistemática consolidada, generando zonas de incertidumbre sobre principios como la legalidad, tipicidad y razonabilidad. La adopción de medidas regulatorias que tensionan de manera retroactiva la relevancia infraccional de ciertas conductas —sin un debate legislativo o una habilitación expresa clara— expone una de las debilidades estructurales del régimen sancionador y evidencia la necesidad de repensar sus fundamentos y garantías esenciales con base en los estándares constitucionales.

En consecuencia, lo que surge a priori como una medida operativa con efectos inmediatos de normalización cambiaria podría eventualmente ser leído como un antecedente de regularización retroactiva, con implicancias que podrían exceder su mera literalidad. En ese marco, queda abierto el interrogante relevante de si han sido evaluadas las consecuencias jurídicas que esta redacción podría acarrear sobre sanciones ya impuestas, procedimientos en trámite o derechos afectados. Si no lo fueron, el caso ofrece un claro ejemplo de cómo determinadas decisiones regulatorias pueden activar —o cuanto menos tensionar— principios estructurales del derecho sancionador.

VII. Conclusiones

El nuevo régimen cambiario reconfigura de forma significativa la arquitectura institucional del mercado cambiario. A través de una combinación de flotación en bandas, flexibilización del acceso al MLC y un nuevo set de reglas, se busca avanzar hacia una normalización, aunque dentro de límites todavía definidos.

A lo largo del artículo se ha examinado cómo este rediseño afecta tanto los incentivos económicos de corto plazo como las reglas jurídicas que ordenan el sistema. También se ha advertido que, más allá de sus objetivos declarados, la reforma deja abiertas zonas de incertidumbre normativa que podrían proyectarse en sede administrativa o judicial.

En ese sentido, más que un punto de llegada, el nuevo régimen debe entenderse como una transición regulada, con efectos económicos visibles y otros todavía por verse.

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* Abogado especializado en derecho financiero y corporativo (UBA, 2021). International Legal Counsel en FlexFunds, Legal Advisor en Corporate Innovation Partners y Co-Founder y Director de Futr Group. Asesor de organizaciones en asuntos financieros y corporativos.

[1] Banco Central de la República Argentina, "Comunicación 'A' 8226: Exterior y Cambios. Adecuaciones," Abril 11, 2025. https://www.bcra.gob.ar/Pdfs/comytexord/A8226.pdf.

[2] Ministerio de Economía de la Nación Argentina, Acuerdo Técnico con el FMI – Abril 2025, https://www.argentina.gob.ar/economia/acuerdo-fmi-2025.

[3] Bloomberg News, "Argentina prevé ajuste más lento en banda cambiaria en 2019", Bloomberg Línea, 4 de enero de 2019. https://www.bloomberg.com/latam/blog/argentina-preve-ajuste-mas-lento-en-banda-cambiaria-en-2019/.

[4] Ámbito Financiero, “Precalienta el carry trade: el nuevo dólar en bandas y el menú entre tasa fija y CER”, 15 de abril de 2025, https://www.ambito.com. “En términos simples, el carry trade consiste en tomar un préstamo en una moneda con una tasa de interés baja y luego invertir esos fondos en una moneda que ofrezca una tasa más alta.”

[5] Leandro Morgenfeld, "Argentina ante la disputa global entre los Estados Unidos y China. Revista Estado y Políticas Públicas", no. 23 (octubre 2024 - abril 2025): 99–124. https://revistaeypp.flacso.org.ar/files/revistas/1730418327_99-124.pdf.

[6] Juan Carlos Cassagne, Derecho administrativo: Parte general (Buenos Aires: Abeledo Perrot, 2021), 427–430.

[7] Causa: “Pereira de Buodo, María Mercedes c/resolución 948 MAS”, sentencia del 07/05/87.

[8] Dictámenes 209:40; 235:214, 219

[9] Margarita Monzón Capdevila, “La sustantividad del derecho administrativo sancionador en el ordenamiento jurídico argentino”, SAIJ, 2018.